（2018年）6月1日から施行された改訂コーポレートガバナンス・コードでは、政策保有株式について「保有目的が適切か、保有に伴う便益やリスクが資本コストに見合っているか等を具体的に精査し、保有の適否を検証するとともに、そうした検証の内容について開示すべき」とされたほか（【原則１－４.政策保有株式】を参照。また、個別の政策保有株式ごとの開示の要否については、2018年5月23日のニュース「政策保有株式、「精査・検証結果」を個別企業ごとに開示する必要は？」参照）、政策保有株主から株式の売却等の意向が示された場合には、取引の縮減を示唆することなどにより売却等を妨げるべきではない（補充原則１－４①）、政策保有株主との間で取引の経済合理性を十分に検証しないまま取引を継続するなど、会社や株主共同の利益を害するような取引を行うべきではない（補充原則１－４②）とされ、政策保有株式に関する原則が大幅に強化されている。

その背景には、2015年6月に導入されたコーポレートガバナンス・コードにも政策保有に関する方針の開示を求める旧原則１－４を盛り込んだにもかかわらず、株式持ち合いの解消が思ったほど進まなかったということがある（2017年10月18日公表の金融庁資料「コーポレートガバナンス改革の進捗状況」19ページ参照）。今回の改訂を重く受け止める上場企業は少なくないことから、今後は持ち合いの解消が進展する可能性はあろう。

こうした中で最近見受けられるようになったのが、企業同士で役員等を派遣し合う事例だ。具体的には、A社の社内取締役がB社の社外取締役に就任する一方、B社の社内取締役がA社の社外取締役に就任するようなケースである。いわば“役員の持ち合い”とも言えよう。特に目に付くのが、旧財閥系グループにおける“役員の持ち合い”だ。株式の持ち合いに対する風当たりが強くなる中、形を変えてグループを維持したいという意識があるのもしれない。今後、こうした動きが同じグループに属さない企業間で広がっていくことも考えられる。

“役員の持ち合い”により相互派遣した役員等が、両社間に取引関係がないことから社外性の要件をクリアできたとしても、さらに独立性の要件を満たすかどうかは別問題となる。役員等を相互派遣しているだけでは、ISSや取引所が定める独立性基準（ISSが定める独立性基準はこちら、東京証券取引所が定める独立性基準はこちらの3ページ目以降）に抵触することはないが、機関投資家によっては独立性が欠けるとして選任議案に反対されるリスクもゼロではない。そのためガバナンスに対する意識が高い上場企業では、自社の定める独立性の要件に役員等の相互派遣をしていないことを掲げているところもある（日本取締役協会の「取締役会規則における独立取締役の選任基準」の要件６を参照）。また、コーポレートガバナンス報告書で「社外役員の相互就任の関係にある先の出身者」であることを開示する必要がある（東京証券取引所の「独立役員の確保に係る実務上の留意事項」の属性情報の記載“ k ”を参照）ので、選任議案に反対まではしなかった機関投資家からも、「なぜ相互就任の関係にある先の出身者である社外役員に独立役員の資格があると判断したのか」（あるいは独立役員として証券取引所に届け出をしていない社外役員であれば、「なぜ独立役員としての届け出をしない者を社外役員に選任したのか」）といった質問を受けることは十分に予想される。さらに、役員等の相互派遣をしていれば、ガバナンス強化に後ろ向きであるとの印象を投資家に与えかねない。ISSや東証も「今のところ」役員等の相互派遣には反対していないが、例えばISSなどは近い将来、相互派遣の役員等は独立性基準を満たさないこととするなど、議決権行使の助言ポリシーを変更してくることもあり得ない話ではないだろう。

政策保有株式の保有の適否を検証するだけでなく、検証の内容の開示も求められるという改訂コードのハードルの高さに頭を悩ませる上場企業が少なくない中、政策保有株式を有する上場企業の役員は、「政策保有株式を縮減する代わりに“役員の持ち合い”を進める」といった解決方法は必ずしも勧められる方法とは言えないことを理解しておくべきである。