既報のとおり、 ガバナンスやサステナビリティに関する項目の開示が、近い将来、法定開示書類である有価証券報告書において求められる方向となっている。ガバナンス関連の開示項目として候補に挙がっているのが「取締役会や任意の委員会の活動状況」、サステナビリティ関連の開示項目として候補に挙がっているのが「人的資本や知的財産への投資」等、そして「気候変動」だ（2021年6月25日のニュース「気候変動、有価証券報告書での開示義務化へ」参照）。このうち“気候変動開示”については、今般のコーポレートガバナンス・コード改訂で新設された補充原則３－１③で「特に、プライム市場上場会社は、気候変動に係るリスク及び収益機会が自社の事業活動や収益等に与える影響について、必要なデータの収集と分析を行い、国際的に確立された開示の枠組みであるTCFDまたはそれと同等の枠組みに基づく開示の質と量の充実を進めるべきである。」とされたため、法定開示化を待たずして、2022年4月4日の新市場移行後に求められるコーポレート・ガバナンス報告書の提出までに対応を図る必要があることを考えると（プライム市場向けの原則に対応したコーポレート・ガバナンス報告書の提出スケジュールについては、2021年5月26日のニュース「当面のCG報告書の提出時期と内容」参照）、残された時間は多くない。

TCFD ： 主要国の金融当局（中央銀行、金融監督当局、財務省）やIMF（国際通貨基金）、世界銀行、BIS（国際決済銀行）、OECD（経済協力開発機構）などで構成される国際的な金融システムの安定を目的とする組織である金融安定理事会（FSB）が設置した組織。TCFDとは「Task Force on Climate-related Financial Disclosures」の略である。TCFDが2017年6月に公表した最終提言は、気候変動リスクに関する情報開示のフレームワーク（枠組み）のグローバルスタンダードになりつつある。

とはいえ、日本企業の気候変動開示への取り組みは遅れており（2021年7月1日のニュース「気候変動への意識は高い日本企業、開示では“周回遅れ”」参照）、TCFDについても、上場企業の経営陣でさえ「よく知らない」というのが実態だろう。

TCFDが推奨する開示を理解するうえで目を通しておく必要があるのがTCFDガイダンス2.0だ。同ガイダンスによると、TCFDが推奨する開示は、「ガバナンス」「戦略」「リスク管理」「指標と目標」の４つの要素（および各要素における合計11の推奨事項）から構成されており、それぞれの内容は下表のとおりとなっている。

レジリエンス ： 気候変動の悪影響に対する脆弱性を減らしつつ、事業の“復元力” や“しなやかな強靭さ”を持つことを意味する。
Scope1 ： 事業者自らによる温室効果ガスの直接排出のこと。
Scope2 ： 他社から供給された電気、熱・蒸気の使用に伴う間接排出のこと。
Scope3 ： Scope1、Scope2以外の間接排出、具体的には「事業者の活動に関連する他社の排出」のこと。

TCFDの開示フレームワークという場合、TCFDが2017年6月に公表した最終提言であるいわゆるTCFD提言を指す。このTCFD提言は、上記4つの要素のうち「ガバナンス」と「リスク管理」については全ての企業が年次財務報告により開示することが望ましいとしている（14ページ「２．提言の実施に向けて」の「b 情報開示の記載箇所と重要性」参照）。一方、「戦略」と「指標と目標」については、気候関連情報の重要性が高いと考えられる企業は年次財務報告に記載することが望ましいとされている（上表の下線部参照）。この点を踏まえると、有価証券報告書における気候変動開示が義務化される際には、「ガバナンス」と「リスク管理」の２つ要素は全ての企業で開示が必須とされる可能性が高い。

既にTCFDの開示フレームワークを意識して気候変動リスクを開示しているのが不二製油だ。同社の場合、これを【事業等のリスク】において行っている。

TCFDの開示フレームワークは、将来的にはIFRS財団が設立する国際サステナビリティ基準審議会（ISSB）が策定を目指すこととなる統一的なサステナビリティ開示フレームワークである「サステナビリティ報告基準」に取り込まれる可能性があるが（2021年6月22日のニュース「サステナビリティ開示の将来像」参照）、TCFDの開示フレームワークは既に気候変動開示のグローバルスタンダードとしての地位を確立しつつあるだけに、仮に「サステナビリティ報告基準」に取り込まれたとしても、相当部分が活かされる可能性は高い。この点を踏まえても、そう遠くない将来に日本でも実現する法定開示化に備え、早い段階から“TCFD開示”に取り組んでおいて損はないと言えよう。

ワクチンの効果によりコロナ禍の出口がようやく見えつつあるが、2021年6月株主総会も“コロナ総会”であったと言える。ある東証一部上場会社では、来場制限により、通常であれば３千人程度の株主が来場するところ、今年は30人程度にとどまったという。また、議決権行使助言会社最大手のISSは、コロナ禍の業績への影響を考慮し、昨年に引き続き今年もROE基準の適用停止を継続した。ところが、低ROE企業で経営トップの選任議案が著しく低い事例が確認されている。賛成率が70％を切ったのが日産車体だ。日産車体の外国人株主比率は30.9％と高いことから、ISSによる助言の影響を受けやすいと考えられるが、ROEが過去5期平均で2.3％、直近期で1.1％と低い（当然ながらISSのROE基準にも抵触）ことが原因で、経営トップの賛成率は67.0％にとどまった。また、過去5期平均のROEがマイナス1.3％、直近期がマイナス2.2％となった中越パルプ工業でも、経営トップの選任議案への賛成率が78.19％と低位に沈んだ。同社の外国人株主比率は5.6％と低いことから、主に国内機関投資家が反対票を投じたものと思われる。両社の結果は、ISSがROE基準の適用を停止していようと、低ROEに対する投資家の目は厳しいということを示している。

ROE基準 ： 投資家が経営トップの選任議案などに賛成する条件として、一定以上のROE（Return On Equity＝株主資本利益率（利益／株主資本））を求めること。ちなみにISSでは、資本生産性が低く（過去5期平均の自己資本利益率[ROE]が5％を下回り）かつ改善傾向（過去5期の平均ROEが5％未満でも、直近の会計年度のROEが5％以上ある場合）にない場合、経営トップ（社長、会長）である取締役の選任議案に反対を推奨するとしている。

このほか、ゴールドクレスト、アリアケジャパンの経営トップの選任議案への賛成率がそれぞれ69.0％、69.94％と、ともに70％を割り込んでいる。このうちゴールドクレストについては、同社社長の安川氏が代表を務める同氏の資産管理会社（株式会社ミューアセット）が約46％の株式を保有しているが、取締役４名中、独立社外取締役が１名しかおらず、ISSの「親会社や支配株主を有する会社で、取締役の1/3以上が独立社外取締役でない場合、経営トップの選任議案に反対助言する」との基準に抵触したことが低賛成率の大きな要因と考えられる（なお、ゴールドクレストの外国人株主比率は21.3％）。

一方、アリアケジャパンについては、ISSの「委員会型機関設計の会社で、株主総会後の取締役会に占める社外取締役（独立性は問わず）が 1/3 未満である場合、経営トップの選任議案に反対助言する」との基準に抵触したことが、70％を割り込んだ大きな原因と考えられる。同社は監査等委員会設置会社であり、ISSがいう「委員会型機関設計の会社」に該当するが、同社の取締役会は社内取締役５名（うち１名は監査等委員である取締役）、社外取締役２名（２名ともに監査等委員である取締役）で構成されているため、「取締役会に占める社外取締役（独立性は問わず）の割合」は２/７で「 1/3 未満」となり、上記のISS基準に抵触することとなった。同社の外国人株主比率が27.5％と比較的高いことも、このISS基準が“効いた”要因と言えよう。

アリアケジャパン以外でも、社外取締役（独立性は問わず）が 1/3 未満の監査等委員会設置会社では、経営トップの選任議案への賛成率が73.54％（明星工業）、74.46％（田中商事）、76.98％（ピーアールホールディングス）と低率にとどまるケースが目に付いた。ISS以外でも、三菱ＵＦＪ信託銀行が「社外取締役（独立性は問わず）が取締役総数の 1/3 以上いない場合、取締役候補者全員の選任議案に反対」、三井住友トラスト・アセットマネジメントが「独立取締役が複数かつ取締役総数の 1/3 以上でない場合、取締役候補の選任議案に反対（※経過措置（７ページ③参照）あり）」するという厳しい基準を既に運用しているが、改訂コーポレートガバナンス・コード原則4－8により、プライム市場上場会社に対し独立社外取締役を少なくとも３分の１以上選任することが求められたことを受け、他の機関投資家も今年から来春にかけての議決権行使基準見直しで、同様の基準を導入してくることが予想される。来年の６月総会では、経営トップ（場合によっては取締役全員）の選任議案が低率にとどまる企業が増加する可能性があろう。

2021年6月の定時株主総会シーズンが終わった。今年の株主総会の特徴の一つが、会社提案議案を巡る経営陣と株主の対立だ。会社提案議案が一部否決された会社は4社あった。具体的には、天馬、大王製紙、乾汽船、東芝の４社である。

このうち「天馬」の“お家騒動”については当フォーラムでも再三取り上げてきたところ（2021年1月19日のニュース『天馬の前取締役に損害賠償請求訴訟も、被告は「従業員」として勤務継続』および同ニュースで引用されているニュース参照）。同社は監査等委員会設置会社であるが、６月の株主総会では「監査等委員である取締役」3名の選任議案への賛成率がそれぞれ「24.75％」「24.93％」「24.69％」という極端な低率で否決されている。その背景には、経営陣と大株主の対立がある。一方、大株主が株主提案として上程した同じく「監査等委員である取締役」3名の選任議案は可決されている。

かつて創業家会長による横領事件が世間を騒がせた大王製紙では、取締役会決議により剰余金の配当を行うことができる規定の新設などを盛り込んだ定款変更議案が否決されている。賛成率は60.88％で、定款変更（特別決議）に必要な２/３に届かなかった。天馬同様、背景には経営陣と大株主の対立がある。

特別決議 ： 議決権を行使することができる株主の議決権の過半数を有する株主が出席し、その出席株主の議決権の3分の2以上の多数による決議。例えば定款変更、事業譲渡、株式の募集、取締役会の途中解任などにはこの特別決議が必要である。

さらに乾汽船も、経営陣と大株主の対立を背景に、執行役員から社長を選任できるようにする規定の新設などを内容とする定款変更議案が賛成率63.54％で否決されている。

４社目は、村上ファンド系のアクティビストであるエフィッシモ・キャピタル・マネジメント（以下、エフィッシモ）に株式を保有されたうえ、経済産業省とともに海外の投資家に圧力をかけ適切な議決権行使を妨げたのではないかとのスキャンダルにも見舞われた東芝だ。エフィッシモは昨年の株主総会で車谷社長（当時。2021年4月14日付で辞任）の取締役再任に反対したが賛成率が57％に達し叶わなかったため、「株主総会に不正があった」との異議を申し立て、同社に調査を求めた。指名委員会等設置会社である東芝は監査委員会が主導し、西村あさひ法律事務所に調査を依頼。結局、「過去の株主総会の運営の公正性に疑義がある」との調査報告書が出されたことから、その責任を追及される形で取締役候補者11名のうち2名の取締役の選任議案が否決された。それぞれの取締役の賛成率は43.74％、25.32％となっている。なお、東芝の取締役選任議案では元々は「13名」の候補者を掲げていたが、当該調査報告書が出された責任を取る形で、このうち２名の選任議案を撤回している。

このほか西松建設では、アクティビストによる株式買増しに対して会社が中止等の要請を行ったことについて他の株主の意思を確認することを内容とする議案を提出する方向だったが、アクティビスト側と株式買増しを行わないことで合意したことから、当該議案を取り下げている（2021年6月10日のニュース「アクティビストに株式買い増しをしないよう求める総会議案の行方」参照）。

このように、会社提案議案の否決あるいは撤回事例の背景には、大株主もしくはアクティビストの存在がある。元々大株主がいる場合、いかんともしがたい面もあるが、東芝の場合、会計不正による経営危機に伴い2017年12月に約6000億円の第三者割当増資を行った際にアクティビストに株式を保有されたことが今回の取締役選任議案の否決・撤回という事態を招いたとも言える。上場会社各社は、東芝の事例を“他山の石”としたいところだ。

3月決算会社の定時株主総会が終了し、「コーポレート・ガバナンスに関する報告書」（CG報告書）の更新が相次ぐ時期となった。コーポレートガバナンス・コード（CGコード）は2021年6月11日に改訂されたものの、3月決算会社がこのタイミングでCG報告書を定期更新するにあたり依拠するCGコードは「改訂前」のものでよいとされており、CG報告書の内容に変更が生じた場合には、「準備ができ次第速やかに、遅くとも2021年12月末日までに変更後のＣＧ報告書を提出する」ことになる（2021年5月26日のニュース「当面のCG報告書の提出時期と内容」参照）。実際、ほとんどの3月決算会社が改訂前のCGコードに基づきCG報告書を更新している。

12月末までに提出する改訂CGコードに対応したCG報告書を作成するにあたり上場会社が対応に頭を悩ませているのが、新たな開示事項が生じることとなる次の2つの補充原則への対応だ。

「多様性の確保に向けた人材育成方針と社内環境整備方針」をまだ定めていない上場会社にとっては、他社の開示事例がある程度集まらないと、どのような方針を定めれば「コンプライ」できる水準と言えるのか、イメージを持ちにくいところだろう。また、統合報告書を作っていない上場会社からは「人的資本や知的財産への投資についての情報」の開示内容のイメージがわかないとの声も聞かれる（なお、補充原則３－１③の第2段落の「特に・・・」以降はプライム市場上場会社のみを対象としているため、2022年４月以降に開催される各社の株主総会の終了後に更新するCG報告書から記載することが想定されたものである。この点については2021年5月26日のニュース「当面のCG報告書の提出時期と内容」参照）。

こうした中、本日（2021年7月2日）時点で改訂CGコードに依拠してCG報告書を更新した3月決算会社が早くも出現している。下表は、改訂CGコードに対応済みのヤマハ（2021年6月25日更新版）と参天製薬（2021年7月1日更新版）のCG報告書のうち、補充原則２－４①と補充原則３－１③に関係する箇所を抜粋し、コーポレート・ガバナンスに関する報告書の記載要領（CG報告書記載要領）と比較したものである。

上表のとおり、両社ともCG報告書には詳細を記載せず、自社のウェブサイトを参照させる形をとっている。参照先の内容を、各原則に関するCG報告書記載要領が求める記載要素（冒頭のCGコード中の赤字を参照）ごとに当フォーラムが整理したのが下表である（他社の参考となるよう記載要素によっては各社が参照先としたURLとは異なるURLにリンクさせている）。12月末までに提出する改訂CGコードに対応したCG報告書の“落としどころ”を模索している上場会社は参考にしたいところだ。

なお、改訂補充原則３－１③が求める開示事項について、ヤマハはCG報告書冒頭の「Ⅰ コーポレート・ガバナンスに関する基本的な考え方及び資本構成、企業属性その他の基本情報」の【コーポレートガバナンス・コードの各原則に基づく開示】で開示しているのに対し、参天製薬はCG報告書末尾の「Ⅲ 株主その他の利害関係者に関する施策の実施状況」の「３．ステークホルダーの立場の尊重に係る取組み状況」で開示している。CG報告書記載要領が「どちらに記載してもよい」としていることから、両社の開示場所も異なることとなった。同様に、改訂補充原則２－４①が求める開示事項もどちらに記載してもよいとされているが、こちらは両社ともCG報告書冒頭で開示している。

また、両社ともに参照方式（CG報告書上には詳細を記載せず、詳細を記載したページのURLなどを記載して、CG報告書の利用者に当該URLのページを参照することを促す方式）を採用しているが、参照方式については今回のCGコードの改訂に先立ち募集されたパブリック・コメントで「参照先の開示事項の変更の履歴が残らない事例が少なくない。そのような実情では、開示内容の変更にかかる変遷・履歴が不明確になってしまうという実務的な問題がある」との指摘が寄せられており、これに対し東証は「参照先の開示事項が変更になり、その情報が投資者の投資判断上重要な影響を及ぼすと考えられる場合には、上場会社において、速やかにガバナンス報告書を更新いただき、変更した旨を明記することが望まれます。」との考えを示している（パブリック・コメントの概要及びそれに対する当取引所の考え方の44番を参照）。参照先の開示事項を変更した場合には、CG報告書でも変更した旨を明記することを失念しないよう留意したい。