上場企業の創業者が公益財団法人（以下、財団）を資本政策に用いるケースは少なくない。表向きは「財団＝公益目的の活動を行う主体」となっているが、財団を利用する真の目的は、資本政策の手段として、財団が会社の株式を取得するとともに、代表理事に創業者一族が就任し、創業者の息のかかった者を理事に任命することで、創業者が企業への支配を維持しながら相続財産を圧縮（＊）させることにあると言われている。

そのため、会社と当該会社の創業者がコントロールする財団間の取引は、創業者一族を利する一方で、創業者一族以外の株主（非支配株主）にとって不利益をもたらす可能性が高いと言っても過言ではない。その典型的な事例がこのほど発生している。

投資用不動産販売、不動産賃貸管理を営むシノケングループ（JASDAQスタンダード）が2021年3月26日に開催した第31回定時株主総会に会社提案した「第三者割当による自己株式の処分」議案は、まさに創業者一族を利する一方で非支配株主にとっては不利となる内容と言える。この会社提案議案は、代表取締役社長の篠原 英明氏が代表理事を務める公益財団法人篠原育英会に対して、1,000,000株（同社の発行済株式総数の2.74%に相当）の自己株式を1株1円で売却するというもの。当該会社提案が行われた2021年2月12日の同社株価の終値は1,258円であり、1株1円という処分価額は時価の千分の1を下回ることになる。そのため、今回の自己株式の処分は有利発行に該当することになり、株主総会では特別決議が必要となる。シノケングループは、「（公益財団法人篠原育英会は）修学困難者への奨学援助を中心とした育英事業を行う公益財団法人であり、本財団の社会貢献活動を継続的かつ安定的に支援することは、当社が目指すSDGsの推進や、当社の掲げるビジョンの実現に繋がるものであり、中長期的視点及び社会的責任の観点からも当社の利益に資すると考え、本財団を処分先とすることが妥当であると判断」したという（同社の2021年2月12日のリリースより）。

有利発行 ： 例えば1株当たりの時価が千円のところ5百円で新株を発行するというように、新株や新株予約権の引受人にとって“有利な”価格（無償や時価未満）で新株を発行することをいう。
特別決議 ： 議決権を行使することができる株主の議決権の過半数を有する株主が出席し、その出席株主の議決権の3分の2以上の多数による決議。
SDGs ： 「Sustainable Development Goals（持続可能な開発目標）」の略で、「エスディージーズ」と読む。「人間、地球及び繁栄」のための行動計画として国連が掲げる世界共通の目標であり、17の目標と169のターゲットからなる。2015年9月に開催された「国連持続可能な開発サミット」において150を超える加盟国首脳の参加のもとで採択され、2016年から2030年までの15年間での達成を目指している。

当該会社提案はSDGsを表向きの理由として上場会社の財産である自己株式を破格の安値で創業者が支配する財団に処分するというものであり、非支配株主の持分が確実に希薄化するだけでなく、篠原育英会が篠原 英明氏の経営体制を安定株主として支えることでガバナンスの規律が歪む可能性が高まるため、機関投資家を中心とした非支配株主により反対票が投じられることが当然予想されていた。そこでシノケングループでは、本自己株式の処分数量と同数の自己株式の取得を行い、“株式の希薄化を回避”（＊）する措置を講ずることで非支配株主の懐柔を図ろうとしたが、株主総会の前日（2021年3月25日）になって、財団への自己株式1円売却議案および同数量の自己株式取得議案の株主総会への提出を撤回することを取締役会で決議した旨を公表した。撤回にあたりシノケングループは、「ステークホルダーの皆様へより広く、より十分な時間をかけてご説明し、当社のSDGsに関する取組みを広くご理解いただくことが、株主様の利益に資するものであると判断し、本日開催の取締役会にて、本件を撤回することを決議いたしました」と、その理由を説明している（同社のリリースはこちら）。株主総会日の前日までに書面やインターネットにより行使（事前行使）された議決権の賛否の集計により本議案の賛成率が芳しくないことが判明したことから、株主総会で反対決議が確定するのを回避するために、株主総会への会社提案を取り下げたものと思われる。

希薄化 ： １株当たりの価値が下がること。希薄化率は「新規発行株式数 ／ 既発行株式数」によって計算される。既存か部主からすれば、希薄化により一株当たり株主価値が低下するのみならず、議決権比率が低下し、投資先企業への影響力も薄まることになる。そこで、例えばある大手機関投資家は、株式報酬制度の導入に関する議案への賛成の条件として、「希薄化率が10％未満」であることを挙げている。発行済み株式数のみならず、今後実際の株式に転換される可能性のあるストックオプションや転換社債などまで含めた株式数をベースに計算された希薄化を「完全希薄化（Fully Diluted）」という。

過去には、財団に自己株式を1円で割り当てるという会社提案は工作機械大手のDMG森精機でも行われ、議決権行使助言会社最大手のISSが反対推奨したものの、特別決議の要件（3分の2）をぎりぎり上回る67.0%の賛成率で可決された事例もあるだけに（2017年4月18日のニュース『「財団への第三者割当」を巡る投資家目線の論点』を参照）、創業者による同様の“チャレンジ”は後を絶たないものと思われる。シノケングループでも「より十分な時間をかけてご説明し、当社のSDGsに関する取組みを広くご理解いただく」としており、“再チャレンジ”に意欲を見せている。今後同社による提案が可決されることがあれば、他のオーナー系上場企業にも大きな影響を与えることになりそうだ。

金融庁は（2021年）3月24日、第26回「スチュワードシップ・コード及びコーポレートガバナンス・コードのフォローアップ会議」（以下、フォローアップ会議）を、3月31日に開催することを公表した（金融庁のリリースはこちら）。3月31日の会議で予定されている議題は「コーポレートガバナンス・コード（以下、CGコード）改訂案」と「投資家と企業の対話ガイドライン改訂案」の2つとされており、両改訂案についてフォローアップ会議でコンセンサスを得られれば、速やかにパブリックコメントが開始されるものとみられる。

2月15日に開催された第24回フォローアップ会議における議論の内容を踏まえると見えてくるのが、「気候変動」に関連した開示を求める新たな原則の創設だ。同会議で「ESG要素を含む中長期的な持続可能性（サステナビリティ）について」というテーマが議論された際には、各メンバーから「（気候変動に関する）報告の仕方については、TCFDと整合させることを私たちとしては推奨したい」（ワリングメンバー）、「開示フレームワークとしては（中略）TCFD等、既に広く受け入れられているルールの活用も考えていくべきだ」（小口メンバー）、「Eについては（中略）、TCFDが世界的に義務化をもって進められている国もあり、定着した開示フレームワークになっている」（上田メンバー）といった「TCFD」に基づく開示への積極論が展開された（第24回フォローアップ会議の議事録はこちら）。3月31日のフォローアップ会議で提示されるCGコード改訂案に「TCFD」の文言が入ってくる可能性はかなり高いと言ってよいだろう。

TCFD ： 主要国の金融当局（中央銀行、金融監督当局、財務省）やIMF（国際通貨基金）、世界銀行、BIS（国際決済銀行）、OECD（経済協力開発機構）などで構成される国際的な金融システムの安定を目的とする組織である金融安定理事会（FSB）が設置した組織。TCFDとは「Task Force on Climate-related Financial Disclosures」の略である。TCFDが2017年6月に公表した最終提言は、気候変動リスクに関する情報開示のフレームワーク（枠組み）のグローバルスタンダードになりつつある。この開示フレームワークは制度開示書類、つまり日本においては有価証券報告書への適用を想定しているが、日本においては現状、金融庁が気候変動リスクについて「開示義務化の予定はない」と明言しており、有価証券報告書だけでなく、統合報告書など投資家向け任意開示書類を含む開示媒体への“自主的な”記載が推奨されている。

TCFDとは「気候関連財務情報開示タスクフォース（Task Force on Climate-related Financial Disclosures）」の略称で、国際金融を監督する民間機関である金融安定理事会（FSB）が2015年に設立、2017年には、気候変動の影響が企業財務にもたらすリスクと機会を報告するための枠組み（フレームワーク）を公表した（TCFDについては、2020年1月15日のニュース「機関投資家がTCFDを重視せざるを得ない事情」も参照）。このフレームワークは、①ガバナンス、②戦略、③リスク管理、④指標と目標、によって構成されており、また、②戦略において「気候」関連のシナリオ分析を求めていることに特徴がある。

非財務情報に関する開示フレームワークとしては、他にも SASBスタンダード、 GRIスタンダード、IIRCフレームワークなど様々なものがある。こうした中で、今回のCGコード改訂において特にTCFDフレームワークが取り沙汰されている背景としては、金融庁がフォローアップ会議で説明した資料から推測すると、以下の理由が考えられる。

SASBスタンダード ： 2011年に米国サンフランシスコを拠点に設立された非営利団体であるサステナビリティ会計基準審議会（SASB）が2018年11月に公表した、財務的インパクトが大きいESG情報を主に投資家に向けて開示するためのフレームワーク。11セクター77業種別に開示項目及びKPIが設定されている（例：温室効果ガス排出量 ・労働災害事故発生割合）。
GRIスタンダード ： 1997年、米国の非営利組織などが中心となり、サステナビリティ報告書への理解促進と、その作成を支援することを目的に設立（本部：オランダ）されたグローバル・レポーティング・イニシアティブ（GRI））が提供する全業種共通のESG情報開示のフレームワークであり、幅広いステークホルダーに向けて、経済、環境、社会へのインパクトが大きいESG情報の開示基準を示す。開示項目は、CO₂排出量、エネルギー消費、雇用、従業員の処遇、腐敗防止、税金など多岐に及ぶ。その序文では「GRIスタンダードが推進するサステナビリティ報告とは、報告組織が経済、環境、社会に与えるインパクト、すなわち持続可能な発展という目標へのプラス、マイナス両方の寄与について、公に報告を行うことをいう」と述べており、ESG課題等の組織への影響だけでなく、組織が社会や環境等に与える影響についての報告も重視している。
IIRCフレームワーク：財務資本の提供者が利用可能な情報の改善、効率的に伝達するアプローチ確立等を目指し、英国で設立された、規制者、投資家、企業、基準設定主体、会計専門家、NGOにより構成される国際的な連合組織であるInternational Integrated Reporting Council（国際統合報告評議会）が2013年に統合報告書の作成についての考え方をまとめたもの。開示対象としては投資家を念頭に置いている。日本語では「国際統合報告フレームワーク」と呼ばれる。同フレームそれ以降、日本を含む世界で統合報告が進んだ。なお、2020年2月に、フレームワークの改定を検討していることが発表された。

原則主義 ： 大まかな原理・原則だけを定め、細かな運用は現場の判断に任せるという規制方法のこと。プリンシプルベース（原則主義）の反意語は「ルールベース（細則主義）」である。

もっとも、TCFDは「気候変動」という ESGにおける「E」の課題しかカバーしておらず、人的資源など「S」の課題をフォローできていない。その点ではSASBスタンダードやGRIスタンダード、IIRCフレームワークの方が優れているとも言える。したがって、改訂CGコードにおいては、TCFDに限定するのではなく、例えば「TCFDなど国際的に確立されたフレームワークに基づいて開示すべき」といった表現になることが予想される。なお、現在、非財務情報の開示フレームワークを統一しようとする国際的な動きが活発化している（SASBとIIRCによる合併の協議、IFRS財団による新組織の設立など（2020年1月27日のニュース「ESG情報の開示フレームワーク、統一へ」、2020年10月9日のニュース「ESG情報開示の共通化、既存のフレームワークを活かす流れ」、2020年12月22日のニュース『IFRS財団による「サステナビリティ報告基準」開発が日本企業に与える影響』参照）。今回のCGコード改訂には間に合わないが、将来的にはより優れた開示フレームワークが出現する可能性はあるだろう。

ESG ： 「Environmental（環境）」「Social（社会）」「Governance（企業統治）」の頭文字を組み合わせたもので、近年、特にグローバル機関投資家の間で、企業の投資価値を測る評価項目としての地位を確立している。

具体的に改訂される原則としては、原則2－3（社会・環境問題をはじめとするサステナビリティを巡る課題）もしくは原則3－1（情報開示の充実）において、新たな補充原則を創設することなどが考えられる。こうした原則は、グローバルな議論や動向を踏まえた要請であることから、上場会社全体ではなくプライム市場上場会社に対象を絞ったものとなると考えるのが自然だ。こうした原則に対し、自社ウェブサイトでTCFDフレームワークによる情報開示を実施する、あるいはIIRCフレームワークに準拠した統合報告書を発刊する、といった取り組みが現状ではできていない東証一部上場会社でプライム市場を選択予定の上場会社は、「エクスプレイン」を視野にした検討が必要となろう。