日銀が金融緩和策として大量の上場投資信託（ETF）を買い入れていることは周知のとおり。その額は2018年には過去最高の約6兆5千億円となり、同年末までの累計額は25兆円近くに達している。これは、同時期における全東証1部上場企業の時価総額「562兆円」の5％に迫る額であり、東証１部上場に属する一部の企業では日銀が実質的な「筆頭株主」となっている可能性があるとの指摘も聞かれる。下表は日銀によるETFの買入額を示したものだが、現日銀総裁の黒田氏が日銀総裁に就任した2013年以降、加速度的に買入額が増加していることが分かる。

ETF ：Exchange Traded Fundの略で、日本語では「上場投資信託」と訳されているとおり、証券取引所に上場しており、証券取引所での売買が可能。ETFは、TOPIXや日経平均といった指数を構成する銘柄をこれらの指数と同じ割合で保有しているため、必然的にこれらの指数と同じ値動きをすることになる。

日経225：東証1部上場銘柄のうち取引が活発で流動性の高い225銘柄を選定したうえで算出されることからこう呼ばれる。

設備人材ETF：設備投資や人材投資に積極的に取り組む企業で構成されるETF。株価指数の算出やポートフォリオ分析などのサービスを提供する米国の金融サービス会社MSCIが算出した「日本株人材設備投資指数」や野村證券が算出した「野村企業価値分配指数」など、日銀が“適格認定”した指数に連動するETFが日銀による購入対象となる。

日銀によるETF購入は主に株価下落の局面において実施されてきた。直接的な株価上昇よりも、株価下落による損失リスクを抑制することで株式投資を活発化させる（すなわち、間接的に株価を上昇させる）ことを目的しているからだ。日銀によるETFの買い入れがスタートした2010年からTOPIXは約2倍となっており、アベノミクスの諸政策と相まって一定の効果はあったと言えるかもしれない（ただし、同期間におけるニューヨーク・ダウは3倍を超える上昇となっていた）。

一方で、日銀によるETF購入のデメリットとしては、主に下記のようなものが取りざたされている。

⓵日銀の財務リスク
株価下落によって含み損が発生、日銀の財務基盤が揺らぎ、最終的には国民が負担を強いられる。
⓶売却時の株価下落
リスク資産であるETFを永久に保有することはできないことから、売却時には株価が大幅に下落する可能性がある
⓷株価形成の歪み
業績などにかかわらず一定の買いが入るため、不当な株価が付く
⓸ガバナンスの低下
公的機関が大株主になることで、ガバナンス強化へのプレッシャーが弱まり、結果としてガバナンスが低下する

このうち、根本的な認識の間違いがあると思われるのが⓸だ。確かに、日銀はアセットオーナーとしてTOPIX構成企業（すなわち、全東証1部上場企業）の大株主になるが、議決権行使を含むエンゲージメントを行うのはアセットマネージャーである運用機関にほかならない。しかも、TOPIXに連動したETFを組成・運用するのも彼らであり、当然ながらスチュワードシップ・コードを受け入れている。したがって、日銀ETFの増加は、上場企業にとってむしろガバナンスが強化される要因となり得る。

これに対し、「問題がある企業の株式を売却することでプレッシャーをかけること（これを「ウォールストリート・ルール」という）ができなければ、ガバナンスの強化にもつながらない」との批判も散見される。しかし、これは日銀ETFに限った話ではなく、株式運用全体に占めるパッシブ運用の比率の高まりに起因する（パッシブ運用の進行については2019年2月7日のニュース「“パッシブ化”の進行と東証の市場構造の見直しが与える株価への影響」参照）。このようなパッシブ化の弊害を最小化するべく、機関投資家はスチュワードシップ・コードを受け入れ、エンゲージメントを強化し、議決権行使スタンスを厳格化してきたわけであり、上場企業の経営陣においても、「日銀ETFによってガバナンスが低下した」という最近メディアでも目に付く論調に流されることなく、自社のガバナンス強化に邁進したいところだ。

パッシブ運用：パッシブ（「消極的」なという意味）運用とは、東証のTOPIXのような株価指数（インデックス）の値動きに連動する運用成果を目指し、株価指数を構成する銘柄をポートフォリオに組み入れるなどして、運用会社は定性的な判断を入れずに機械的に投資判断を行う運用手法であり、ファンドマネジャーが独自に銘柄を選択して運用する「アクティブ運用」とは対極の関係にある