スチュワートシップ・コード、コーポレートガバナンス・コードの導入以来、企業と機関投資家の対話の機会が急増している。ある大手機関投資家では、面談する企業数が2010年頃と比べると5～6倍にもなっているという。

対話の機会の増加は、その質や内容にも変化をもたらしている。まず質の変化という面では、企業側がスピーカーとして役員クラスを出してくるケースが増えているということが挙げられる。ある大手機関投資家の場合、およそ6割を役員が占めているという（残り4割はIRやSRの担当者）。機関投資家によっては、代表取締役をはじめとする執行の責任者あるいは社外取締役や社外監査役といった監督の責任者との面談のみを「対話（エンゲージメント）」と呼び、それ以外の者との面談は企業調査のためのミーティングと位置付けて対話とは区分しているところもあるが、いずれにせよ、シニア経営者層が直接機関投資家と顔を合わせる機会が増えているのは間違いない。

SR ： Shareholder Relations の略で、「株主向け広報」と訳される。株主を含む広く投資家全般に対する広報活動を「IR」 (Investor Relations) と呼ぶのに対し、SR活動とは、企業と株主との信頼関係を築くための活動を指す。

企業側のスピーカーの変化に伴い、対話の内容も変わりつつある。これまで企業側からは短期的な決算の報告などが中心だったが、最近は中長期の視点から経営戦略やその中でガバナンスが“パーツ”としてどう機能しているのかといった話が出るようになった。そのうえで、それに対して機関投資家側に意見を求めてくることも珍しくない。ある機関投資家が良い面と課題を率直に伝えると、対話の後、議論したことを踏まえてとった対策について企業から（適時開示の後に）連絡を受けたこともあるという。また、株主総会の議案になる前の段階での“事前相談”も増えている。例えば「このような議案には反対するのか」「賛成を得るためにはどのような議案に仕立てるべきか」といったものだ。今年（2018年）6月の総会議案について既に昨年末に相談してきた企業もあるという。一方、機関投資家が最も興味を持っているのはやはり経営戦略であり、それを達成するための手段としてのガバナンスや議案の役割や意義をテーマにすることが多い。また、開示に関する質問も多いようだ。例えば、政策保有株式に関する開示の充実や、近年導入する企業が増えている株式報酬に関する開示（株式報酬がどのようにインセンティブとして機能しているのかが見えにくいため、次回以降はそれが分かる形で設計等について詳しく開示して欲しいなど）といったものだ。また、最近話題のESGについては、例えば「E（環境）」や「S（社会）」の面で何か具体的な問題があってその改善を求めることは今のところ少なく、こちらも開示面で注文を付けることが多いという。すなわち、せっかくEやSの活動に力を入れている企業であっても、それが開示されていないがために第三者機関のESG評価が異常に低い（もっとESGに関する開示を充実させるべき）といった指摘である（この点については、2017年5月11日のニュース「日本企業のESG対応、過小評価も」参照）。

対話の機会の増加と内容の充実はまさに両コード導入の狙いどおりといったところだが、同時に課題も生じている。第一に、機関投資家側においては、物理的・時間的に、多くの企業と対話することが難しくなっているという点だ。また、企業側のスピーカーにシニア経営者層が増えたことで議題の範囲が広がり、事前の予習も含め、機関投資家側の準備作業に時間がかかるようになっている。今後、機関投資家にとっては、質と量の両立、バランスをどう図るかが重要な課題となろう。

限られた時間とリソースを有効に活用するため、機関投資家側の努力も見られる。ある機関投資家は、あらかじめ議題を用意し、面談の前に企業に提出している。また、対話の場面では意図的に機関投資家側からプレゼンテーションし、その企業をどのように評価しているか、どの点に課題を感じているかなどについて、まず自らの見方・考え方を伝えるようにしているという。それに対し企業側に自分達（機関投資家）が知らないことや勘違いしていることはないかを検証してもらうことで対話の活性化につなげている。

機関投資家側から企業に対する要望としてしばしば聞かれるのが、議決権行使方針には事前に目を通しておいて欲しいというものだ。ほとんどの機関投資家は議決権行使方針をウェブサイトで公表しており、それを見ればその機関投資家の考え方はある程度理解できるはずだ。それにもかかわらず、対話の場で議決権行使方針を事細かに質問してくる企業が少なからずあるという。限られた時間とリソースを有効に活用するためには、企業、機関投資家、双方の努力が必要と言えそうだ。

2018年1月15日のニュース「事業報告等と有価証券報告書、一体化に向け前進」でお伝えしたとおり、政府は“類似しているものの微妙に異なる”「事業報告および計算書類（以下、事業報告等）」（会社法）と「有価証券報告書」（金融商品取引法）の2つの開示資料を統合するため、例えば有価証券報告書の「事業の内容」と事業報告等における「主要な事業内容」など、類似・関連する15項目を可能な範囲で共通化する方針を打ち出している。

共通化について政府が公表した資料「事業報告等と有価証券報告書の一体的開示のための取組について」には、現行制度上も「会社法と金融商品取引法の両方の要請を満たす一つの書類を作成して株主総会前に開示することは可能となっている」との記述（2ページの上から2段落目参照）がある。これは以下のことを意味していると考えられる。

もっとも、上記の政府資料には続けて「企業からは、類似項目に関する両制度間の規定ぶりの相違やひな型の相違等により、実務レベルで企業が効率的かつ安心して一つの書類で開示することができる環境が十分に醸成されているとは言い難いという指摘がなされている」とある。共通化は今年度（2017年度）中を目途に行われる予定であるため、共通化された書類が出て来るのは2018年3月期以降となろう。

そもそも事業報告等は株主総会用の資料であり、株主総会前に株主に郵送する必要があることから、個人株主にも配慮した表現を用い、さらに（印刷や郵送コストを考慮して）記載の文量を抑えることが想定されているため、企業にとっては「一体開示」という発想自体を持ちにくいかもしれない。しかし、開示の効率化という観点からすれば、同種の内容を異なる書類で異なる表現を用いて開示することが非効率なのは間違いない。特に今後予定される株主総会招集通知等の電子（WEB）開示の制度改正（改正内容の詳細、経緯は2017年6月15日のニュース「株主総会資料の電子提供制度、「招集の通知」は引き続き“紙”で」、2016年4月25日のニュース「招集通知等の電子化、３つの書類除き実施へ　次期会社法改正時が濃厚」参照）が進めば、総会前に株主総会招集通知等を株主に郵送する必要がなくなり、文章量や印刷・郵送コスト等を気にする必要がなくなる。日本公認会計士協会からは、会社法と金融商品取引法が求める開示項目のすべてを網羅する“兼用”の開示書類を作成する案が示されているが（2017年9月1日のニュース「現行の有報より厚く？ 事業報告と有報を“兼用”する開示書類案が浮上」参照）、例えばこれまでは有価証券報告書で開示してきたボリュームの大きい内容であっても事業報告等と同種の内容であれば、事業報告等でそのまま開示することが、コスト面からは合理的だろう。

上記の類似・関連する15項目が共通化された場合、企業にとっては以下の3つの選択肢が考えられる。

上記の選択をするにあたって、経営陣は以下の点を考慮する必要がある。

2018年3月期以降から共通化された書類の作成を始めるとなると、これらの検討のために残された時間は多くない。早めに検討を開始すべきだろう。