当フォーラムでは、一橋大学の円谷准教授の協力を得て、有力企業の株主総会上程議案に対する主要国内機関投資家による個別の議決権行使結果（賛否状況）を分析しているが、3回目となる今回はスズキの役員報酬関連議案を取り上げる。

主要国内機関投資家による議決権行使結果 第一弾（2017年11月6日掲載）はこちら
主要国内機関投資家による議決権行使結果 第二弾（2017年11月13日掲載）はこちら

同社は2017年6月の株主総会で、取締役賞与の支給、取締役と監査役の報酬額改定、譲渡制限付株式の付与に関する議案を上程した。結果は、いずれの議案も過半数の賛成を得て可決されている。各議案の概要と賛成率は下表のとおりである。

譲渡制限付株式 ： 一定期間の譲渡制限が付された株式報酬。「リストリクテッド・ストック」という英語名が使われることも多い。

取締役への賞与は、配当や自社株買い（株主還元）と同じく剰余金（利益剰余金＋資本剰余金）を原資とするため、その支給議案では、剰余金の額を左右する業績はもちろん、株主還元とのバランスも問われるが、同社の前期のROEは15.4％と高い（すなわち業績が良い）一方で、配当性向は12.1％とむしろ低い点に留意する必要がある。

利益剰余金 ： 利益のうち会社に内部留保された金額を指す。
資本剰余金 ： 株主からの出資などによって得た金額のうち、資本金・資本準備金としなかった分を指す。

報酬額改定議案では、取締役が減額（8000万円/月→7億5千万円/年）となっているのに対し、監査役は増額（800万円/月→1億2千万円/年）となっている点が注目される。

譲渡制限付株式の付与に関する議案では、譲渡制限期間が「1年間から5年間までの間で当社の取締役会が予め定める期間」と、1年間という短い譲渡制限期間を設定することが可能とされている点が目に付く。

これらの議案について主要国内機関投資家がどのような判断を下したのか見てみよう。

まず取締役への賞与支給議案に対しては、主だった国内機関投資家は軒並み賛成した模様である。野村アセットマネジメントは「日本企業に対する議決権行使基準」で、剰余金処分が不十分と判断される場合は原則反対で、直近2期にROE10％未満があれば配当性向を50％以上とすることを求めている（「ROEが低い→株主資本を効率的に使っていない→（剰余金から）配当して株主資本を払い戻すべき」という理屈と考えられる）が、スズキは前期ROEが15％であったことから、剰余金処分議案、取締役賞与支給議案ともに賛成したということだろう。なお、明治安田アセットマネジメントの「国内株式議決権行使ガイドライン」では、剰余金処分議案に賛成する条件として20％以上の配当性向を求めており、スズキの剰余金処分議案には反対票を投じている（賞与支給議案については株主還元を考慮していないため、賛成）。

次に報酬額の改定議案に対しては、朝日ライフアセットマネジメントと三井住友アセットマネジメントの2社が反対したことが確認されている。もっとも、いずれの議決権行使基準においても、本議案が明確に反対となる指針は見当たらない。ただし、三井住友アセットマネジメントの「日本株式に係る議決権行使ガイドライン」には、「報酬額を改定する場合には、十分な根拠が説明されるべき」とある。ここから推測すると、監査役の人数には変更がないにもかかわらず監査役の報酬枠を増加させる必要性について具体的な説明が不足していると判断されたということも考えられる。

譲渡制限付株式の付与に関する議案に対しては、三菱UFJ信託銀行、りそな銀行、朝日ライフアセットマネジメント、大和住銀投信投資顧問、日興アセットマネジメントと多くの機関投資家が反対した。三菱UFJ信託銀行は「個別議案の行使方針」において、株式報酬の行使条件がインセンティブ効果を高める設計として、「付与後2年以上の据置期間がある」ことを挙げている（「(5) 役員報酬等 」の「(b) ストックオプション・株式報酬等」のうち「ロ. 株式報酬等」参照　※「(b) ストックオプション・株式報酬等」の表中「行使価格が市場を下回る場合」の部分に「2年以上の据置期間がある」とある）。スズキの譲渡制限付株式は譲渡制限期間が1年間になり得る設計のため、インセンティブ報酬として不適切と判断されたのだろう。

なお、三菱UFJ信託銀行は、株式報酬の付与対象者が「社外取締役・監査等委員である取締役、監査役」の場合も原則反対としている（※「(b) ストックオプション・株式報酬等」の表中「対象者」の部分参照）。同様の基準を持っている機関投資家は他にもあり、今年の株主総会では楽天のストックオプション（対象者に社外取締役を含む）や、安川電機の譲渡制限付株式（対象者に監査等委員を含む）の付与に関する議案でも賛成率が低く抑えられた（楽天：77.07％、安川電機：68.51％）。その一方で、社外取締役について長期インセンティブの必要性を認める投資家も少なくはない。今後の議論が待たれる論点と言えよう。

本日11月20日、全国株懇連合会（以下、全株懇）は「平成29年全株懇調査報告書　～株主総会等に関する実態調査集計表～」（以下、全株懇調査）を公表した。

全株懇調査とは、上場会社を中心とする全株懇の加盟会社を対象に、毎年の株主総会のほか、最近のトピックスであるコーポレートガバナンス・コード関連のテーマなどへの対応状況を把握するために実施されるもの。今回の実態調査で浮き彫りとなった主な傾向を紹介しよう。

コーポレートガバナンス・コード補充原則１－２③は株主総会関連の日程の適切な設定を求めているが、機関投資家からはいまだ6月総会の集中日開催への批判が根強い。しかし今回の実態調査によると、集中日（最終営業日の1営業日前）に株主総会を開催した会社は424社（回答会社全体の30.9％）と、前年比2.2ポイント減少し、集中日を回避する流れは引き続き増加している。また、最終営業日の5営業日以前に株主総会を開催した会社は444社（同32.4％）と前年比で7.3ポイント増加しており、早期開催の傾向が本年も継続していることがうかがえる（全株懇調査99ページの調査項目No.1（1）参照）。

株主の議案検討期間を十分に確保するという観点から要請されている招集通知の早期発送、発送前開示（以上、補充原則１－２②）の状況、議決権電子行使プラットフォームの参加、招集通知の英訳版の作成（以上、補充原則１－２④）の状況について見ると、招集通知の発送を3週間以上前（「3週間以上」と「4週間以上」の合算）に行っている会社は684社（回答会社全体の39.7％）で前年比2.6ポイント増、招集通知の発送前開示を実施している会社は1,448社（同83.9％）で同5.4ポイント増、議決権電子行使プラットフォームに参加している会社は627社（同36.6％）で同3.5ポイント増、英訳版を作成している会社は726社（同42.1％）で同3.3ポイント増）と、いずれも増加している（全株懇調査103ページの調査項目No.13（1）、105ページの同16（1）、17（1）、106ページの同18(1)参照）。コーポレートガバナンス・コードが求める株主との対話の環境整備は着実に進展していると言えよう。また、国内外機関投資家（議決権行使助言会社を含む）への議案の事前説明を行っている会社も250社（同14.5％）と前年比で2.2ポイント増えており、株主総会の議案について能動的に機関投資家との対話を行う会社が増加していることが分かる（全株懇調査108ページの調査項目No.21（1）参照）。

会社の情報開示姿勢にも変化が表れている。取締役会に「経営陣幹部・取締役の報酬を決定するに当たっての方針と手続」「経営陣幹部の選任と取締役・監査役候補の指名を行うに当たっての方針と手続」「経営陣幹部の選任と取締役・監査役候補の指名を行う際の、個々の選任・指名についての説明補充」の開示の充実を求める原則３－１（ⅲ）～（ⅴ）を踏まえる形で、事業報告に報酬等の額またはその算定方法に係る決定方針の内容および決定方法を記載した会社は623社（回答会社全体の36.1％、前年比4.7％増）、株主総会参考書類の役員選任議案に選任の方針・手続を記載した会社は416社（同24.3％、同2.4％増）、社内候補者の個々の選任理由を記載した会社は1,269社（同73.6％、同16.1％増）といずれも増加した（全株懇調査119ページの調査項目No.32（8）、124ページの同38（3））。特に社内候補者の個々の選任理由を記載するというプラクティスは、既にほぼ定着したと言えよう。

また、取締役会の多様性を求める原則4－11、補充原則4－11①などを踏まえた取締役会の構成の変化についてみると、女性役員がいる会社は477社（回答会社全体の27.7％、前年比2.4ポイント増）と着実に増加した一方、外国籍の役員がいる会社は107社（同6.2％、同0.1ポイント増）と微増にとどまった。外国籍の役員は、会社がグローバルに事業展開しているかどうかによって採用意欲が大きく異なることに加え、女性役員に比べて人材確保が難しいという事情も影響していると言えそうだ。このほか、現行コード（原則４－８）では“取組み方針の開示の推奨”にとどまっている「独立社外取締役の構成人数を全体の3分の1以上」としている会社は412社（回答会社全体の24.9％）と5.4ポイント増加し、「3分の1以上としていないが検討中」とする会社も114社（同6.9％、前年からの増減なし）みられる。独立社外取締役を3分の1以上確保するよう求める機関投資家が増えつつある中、対応を急ぐ動きが見て取れる。

次に株主総会の運営状況をみると、総会の所要時間は平均58分（前年比2分減）、平均出席株主数は304名（同16名増）であった（全株懇調査70ページの調査項目No.22（1）、71ページの同23（1）参照）。株主総会で質問があった会社は1,317社（回答会社全体の76.3％、前年比0.5ポイント増）になり、引き続き総会当日の質問は活発に行われている。質問の内容として多いテーマを順にあげると、「経営方針（営業・設備等）」が846社（質問があった1,317社に対し64.2％、前年比3.1ポイント増）、「その他（議案に関係なし）」が676社（同51.3％、同0.9ポイント減）、「人事・労務」が384社（同29.2％、同4.0ポイント増）、「株主還元策」が316社（同24.0％、1.1ポイント増）、「事業報告・附属明細書」が309社（同23.5％、同1.4ポイント増）となっている（全株懇調査115ページの調査項目No.28（5））。今年のホットトピックスであった「働き方改革（長時間労働の削減）」に関係する「人事・労務」が大きく増加しているのが特徴となっている。

過去3年間における質問内容の上位回答は下表のとおり。

近年、株主総会に出席できる株主と出席できない株主との間での不公平を指摘する声も出ている株主総会出席者への「お土産」については、「用意している」と回答した会社が1,227社（回答会社全体の71.1％）と、前年比で3.5ポイント減少している。お土産を用意していない会社のうち、今回から廃止したという会社は60社（回答会社全体の3.5％、前年比0.4％増）であった。お土産を今年から廃止したという会社は平成27～29年で「2.3％→3.1％→3.5％」と年々増加傾向にある（全株懇調査126ページの調査項目No.44（1））。お土産を廃止する会社の多くが「不公平感」を理由にしているようだが、一方で、株主総会会場の収容人員等の関係から来場株主を抑制することを狙いとしている会社も存在する。また、株主懇親会等についても同様とみられ、総会終了後、当日に何らかの行事・サービス等を実施している会社は310社（回答会社全体の18.0％）と前年比で1.4ポイント減少している（全株懇調査128ページの調査項目No.46（1））。

一方で、株主優待制度を実施した会社は626社（回答会社全体の36.3％）と前年に比べ1.7ポイント増えている。保有期間に応じた株主優待の優遇をした会社も165社（株主優待制度がある626社に対し26.4％、同4.7ポイント増）と相対的に増加率が高い（全株懇調査132ページの調査項目No.57（1）、（2））。出席者しかもらえない株主総会のお土産を廃止する代わりに株主優待制度を拡充するというケースもあるようだが、これには、機関投資家の影響力が過大にならないよう長期保有の受け皿となる個人株主の株式保有比率を引き上げたいという狙いがありそうだ。