トランプ政権は米国におけるDEI(Diversity, Equity, Inclusion：多様性、公平性、包摂性)推進は「行き過ぎ」だとして、これにストップをかける動きを見せている。日本企業におけるDEIへの取り組みは、政府等による働きかけに加え、機関投資家からのプレッシャーも大きな動機となってきただけに、米国での風向きが変わる中で、機関投資家のスタンス、ひいては日本企業の取り組みにどのような影響があるのか注目を集めている。

包摂性 ： 社会や組織が多様なる人々を受け入れ、差別や排除をなくし、全ての人が平等に参加できる状態を指す。

この点についてまず確認しておきたいのは、日本におけるDEIへの推進状況だ。SDGｓ（持続可能な開発目標)の達成期限を5年後の2030年に控える中、政府はSDGsの進捗状況などを報告する「自発的国家レビュー(VNR＝Voluntary National Review)」の取りまとめ作業を進めているが（2025年7月に公表予定）、それに先立ち2024年6月にドイツのベルテルスマン財団と持続可能な開発ソリューション・ネットワーク(SDSN＝Sustainable Development Solutions Network)が発表した「Sustainable Development Report2024」によると、日本のSDGｓ達成状況は調査対象166か国中18位と上位にランクされたものの、ゴール別評価では概ね「進展中」とされ、ゴール５の「ジェンダー平等」に至っては「停滞」という評価を受けている。また、2024年6月の世界経済フォーラムが公表したジェンダーギャップ指数でも、日本は146か国中118位とされており、改善が求められている。さらに、2024年10月には国連の「女性差別撤廃委員会」が日本政府に対し、夫婦同姓を定めた民法の改正を求めるなどしている。このように、日本におけるDEIの推進は国際的には周回遅れとなっている。したがって、トランプ政権がDEIの推進の動きにストップをかけたところで、日本と米国との差が大きすぎる現状からすれば、日本での取り組みをスピードダウンするものではないと言えよう。

SDGｓ ： 「Sustainable Development Goals（持続可能な開発目標）」の略で、「エスディージーズ」と読む。「人間、地球及び繁栄」のための行動計画として国連が掲げる世界共通の目標であり、17の目標と169のターゲットからなる。2015年9月に開催された「国連持続可能な開発サミット」において150を超える加盟国首脳の参加のもとで採択され、2016年から2030年までの15年間での達成を目指している。
ベルテルスマン財団 ： ドイツを本拠に世界規模で新聞、出版、放送、レコードなどのメディア事業を展開しているベルテルスマン・グループを母体に1977年に設立されたイツ最大規模の財団。社会福祉に貢献する目的で、文化をはじめ、教育、国際交流、政治、医療など多くの分野で公益事業を展開している。
持続可能な開発ソリューション・ネットワーク(SDSN＝Sustainable Development Solutions Network) ： SDGsに関する世界最大のネットワークで、国連事務総長の後援の下、世界中の大学、シンクタンク、国立研究所と協働し、持続可能な開発に関わる重要課題へのグローバルおよびローカルな解決策を特定することを目的としている。具体的には、科学、政策、そして持続可能な開発の実践活動が交差する領域で活動し、教育、研究、政策分析、国際協力を通じて、SDGsおよびパリ協定の推進に取り組んでいる。
世界経済フォーラム ： 経済、政治、学究、その他の社会におけるリーダーたちが連携することにより、世界、地域、産業の課題を形成し、世界情勢の改善に取り組むことを目的とし、1971年に発足した非営利財団。世界経済フォーラムが毎年1月に開催する年次総会である「ダボス会議」には、日本の首相を含む各国を代表する政治家や実業家が一堂に会し、世界経済や環境問題など幅広いテーマについて議論するだけに、同会議における決定・公表事項は世界に強い影響力を持つ。スイスの有名な保養地であるダボスで開催されることから「ダボス会議」との名前が付いた。

以下、2025年において日本企業が取り組むべきDEIのテーマとしてどのようなものがあるのか整理したい。

・男女間の賃金格差の縮小、女性管理職比率の向上
これらのテーマは既に言い尽くされてきた感があるが、2025年1月17日のニュース「女性管理職比率の開示義務化が既定路線に　適用対象拡大により子会社での開示が必要になるケースも増加へ」でお伝えしたしたとおり、政府は現在開催中の2025年通常国会に女性活躍推進法の改正案を提出し、さらなる強化を図る。具体的には、現在は「従業員数301人以上」の企業に課されている「男女の賃金の差異」についての開示義務を「従業員数101人以上」の企業にも拡大するとともに、従業員数101人以上の企業に対し、新たに女性管理職比率の情報公表も求めるほか、追加的な情報公表や男女別管理職登用比率を参考値として記載することを促す。

既に「男女の賃金の差異」を開示している企業の中には、発生している賃金格差の要因の分析と説明を工夫し、格差の縮小に取り組んでいる事例も見受けられる。厚生労働省が公表している開示の好事例も参考に、同様の取り組みが求められる。

女性管理職比率の向上については、政府や東証、30％クラブジャパンや経団連の「2030年30％チャレンジ」が2030年までに女性の役員比率を30％とすることを目指しており、さらに政府はその中間到達点として、プライム市場上場企業に対し「2025年を目途に、女性役員を1名以上選任するよう努める」「2025年までに女性役員の比率を19％以上とすることを目指す」こととしている（2023年12月25日のニュース「政府、2025年中にプライム上場企業の役員に占める女性割合の目標を19％に設定」参照）。2024年時点で女性役員(取締役、監査役、指名委員会等設置会社の執行役)の登用がないプライム市場上場企業は4.2％、経団連会員のプライム市場上場企業で1.5％にすぎない。また、女性役員割合はプライム市場上場企業で16.1％、経団連会員のプライム市場上場企業で16.8％となっており、2025年の女性役員がいない企業をゼロとすること、女性役員割合19％以上を達成することはいずれも射程に入っている。議決権行使助言会社最大手のISSも当フォーラムの取材に対し、「女性取締役が一人もいない場合、経営トップである取締役」の選任議案に原則として反対を推奨するとの日本向けポリシーは変更しないと回答している。女性役員を増やすためにも、その候補者となる女性管理職の比率向上は必須となる。

30％クラブジャパン ： 2010年に英国で誕生した女性役員の比率を増やす取り組みで、日本でも2019年から活動を開始した。

・選択的夫婦別姓
経団連は昨年（2024年）6月に「選択肢のある社会の実現を目指して～ 女性活躍に対する制度の壁を乗り越える～」と題する提言を公表するなど、選択的夫婦別姓制度の早期導入を求めている。同提言では、姓名はその人格を示すものであり、職業人にとっては、これまで築いてきた社内外の実績や信用、人脈などが紐づく「キャリアそのもの」であるとし、さらなる女性活躍の観点からはもちろん、一人ひとりがそれぞれの考えのもと生き方を選択できるというDEIの本質からも選択的夫婦別姓制度の必要性を訴えている。

3月6日に開催された自民党の「氏制度のあり方を検討する作業チーム」の会合には経団連も出席し、改めて早期の制度の導入を求めた。選択的夫婦別姓制度は2024年の自民党総裁選や各党の党内での議論、臨時国会での論戦が行われてきたが、2025年の通常国会で具体的な法案の議論に入れるのか、注目される。

・女性と健康
男女平等が求められる一方で、男女の性差に着目したうえで、そのケアを求める「女性と健康」も大きなテーマとなっている。

経済産業省は2024年2月、女性特有の健康課題による労働損失等の経済損失は社会全体で約3.4兆円に上るとの推計を発表し、対策の重要性を訴えるとともに（経済産業省「女性特有の健康課題による経済損失の試算と健康経営の必要性について」参照）、女性活躍推進に優れた上場企業であるなでしこ銘柄を選定する際の調査項目の一つに「女性従業員の健康課題解決への取組の概要と得られた成果（定量的な成果を含む）」を挙げ、女性の健康課題への取り組みを後押ししている。

経団連も2025年の春季労使交渉の指針の中で、企業に対し「女性と健康」に関する取り組みを進めるよう求めており、2025年は企業における対策の定着が求められる年となろう。

・LGBTQI+
LGBTQI+のような性的マイノリティについては、2023年に制定された性的指向・ジェンダーアイデンティティ理解増進法に基づく政府の基本計画がいまだ策定されていない。また、性同一性障害者の性別の取扱いの特例に関する法律についても、2023年10月に最高裁で、いわゆる生殖不能要件について違憲との決定(外観要件について高裁に差し戻し)がされており、これに対応した法改正も求められている。同性婚についても、2024年に札幌・東京・福岡の高裁で違憲との判決が出ており、2025年にも最高裁の判断が示される可能性がある。

LGBTQI+ ： レズビアン、ゲイ、バイセクシュアル、トランスジェンダーの総称であるLGBTに、クエスチョニング（性自認が分からない・決めていない人）、インターセックス（身体的性が一般的に定められた男性や女性の中間、どちらにも一致する人）を加え、さらに「+（プラス）」を付けることでそれ以外の多様な性の在り方を包括する意味が込められた造語。
性同一性障害者の性別の取扱いの特例に関する法律 ： 性同一性障害者のうち、特定の要件を満たす者について、法令上の性別の取扱いと戸籍上の性別記載を変更できるようにする法律。2003年7月10日に国会で成立し、2004年7月16日から施行された。

企業は政府や裁判の動向をにらみながら、取り組みを検討していく必要があろう。

職場のDEIは従業員のパフォーマンスを高めると言われる。経営のダイバーシティは危機に際して強靭な経営やイノベーティブな経営を実現するものとされ（エビデンスはこちら）、昨今では経営のパフォーマンス向上には不可欠との認識が定着しつつある。アクティブ投資家がエンゲージメントに際して、投資先企業がダイバーシティを活かした経営を進めているかを問う流れは変わらないと思われる。むしろ、女性管理職の割合や役員比率といった数字の問題だけでなく、ダイバーシティを経営にうまく活かせているか、実効性が問われることになろう。

アクティブ ： 銘柄を選別し、魅力のある銘柄を購入する一方で、見劣りする銘柄を売却するなどして利益を得ようという投資手法。運用担当者（ファンド・マネージャー）が、株式市場や投資銘柄などを調査し、今後の動向を予測することでポートフォリオを決定する。市場の平均的な収益率をベンチマークとし、これを上回る運用成果を上げることを目標にすることが多い。

フィデューシャリーアドバイザーズ代表
早稲田大学ビジネス・ファイナンス研究センター招聘研究員　吉村一男

資本市場では「同意なき買収」に注目が集まっているが、「アクティビズム」も益々活発化している。最近だと、花王がオアシス・マネジメントから書面で株主提案を受け、3月21日に開催予定の定時株主総会において、社外取締役５名の選任、社外取締役に対する報酬額の改訂、社外取締役に対する事後交付型株式報酬の付与、社外取締役以外の取締役に対する株式報酬制度の承認を求められていることを公表した（花王のリリースはこちら）。また、サッポロホールディングスも、3月28日に開催予定の定時株主総会において、3Dインベストメント・パートナーズから、新たに取締役の選任などを求められていることを公表している（サッポロホールディングスのリリースはこちら）。

事後交付型 ： 取締役等と会社の契約において、株式の発行等について権利確定条件が付されており、権利確定条件が達成された場合に株式の発行等が行われる仕組み。

今後、日本の資本市場からアクティビズムがなくなることはない。なぜなら、日本の上場企業においては依然として、成長が期待されている「Growth」（PBR２倍以上、ROE10％以上）あるいは「Aggressive Growth」（PBR2倍以上、ROE10％未満）に属する価値創造企業の割合が欧米企業を大幅に下回っており、事業の構造改革が求められる「Value」（PBR1倍未満、ROE7％未満）に属する価値毀損企業が多いからだ。

PBR ： Price Book-value Ratio＝株価純資産倍率（株価÷１株当たり株主資本）。株価が1株当たり純資産（BPS：Book value Per Share）の何倍まで買われているか（＝1株当たり純資産の何倍の値段が付いているか）を指す。PBRが1.0を大幅に下回る場合、投資家が企業の将来性に疑問を持っていたり、減損リスクのように潜在的な資産の含み損が多額にのぼる可能性が株価に織り込まれていたりすることを示唆する。
ROE ： ROE（Return On Equity ＝ 株主資本利益率）とは株主資本に対する当期純利益の割合であり、「当期純利益 ÷ 株主資本」により算出される。

では、近年のアクティビズムにはどのような傾向が見られるのだろうか。まず挙げられるのは、キャンペーン数の増加が加速し、より多くのアクティビストが参戦しているということだ。英国の大手金融グループ バークレイズの調査によると、2024年の第3四半期までに世界中で184のキャンペーンが実施された。これは過去4年間の平均を26％上回る。また、初めてキャンペーンを行ったアクティビストが22％を占め、主要なアクティビストの占有率を初めて上回った。2023年には「活発なアクティビストのトップ10」が46％を占めていたが、今回の調査では30％にとどまっている。国別では、米国での活動が22％増加した。欧州のメガ・キャピタル企業も引き続き高い確率でターゲットにされているが、欧州全体では前年比29％減、長期的な平均と同水準と比較的静かだった。

キャンペーン ： 企業の経営やガバナンスに影響を与えることを目的として行われるもので、例えば、配当の増加、取締役の選任・解任、企業戦略の変更等を求める「株主提案」、企業の経営陣に対して経営改善やガバナンスの強化を求める「公開書簡の送付」、新聞、テレビ、SNS等のメディアを通じて企業の問題点を公表し、世論を喚起することで企業に圧力をかける「メディアキャンペーン」、企業の経営陣との「直接対話」などがある。
メガ・キャピタル企業 ： 大規模な資本を持つ企業。一般的には、時価総額が非常に高く、従業員数も多い企業を指すことが多い。

次に、キャンペーン内容が「戦略」や「オペレーション」関連に移ってきていることが挙げられる。戦略やオペレーション関連のキャンペーンは、キャンペーン全体の23％を占め、過去3年平均の18％を上回った。これは全世界に共通する傾向だが、特に米国で顕著となっており、26%を占めた。M&A関連のキャンペーンは過去3年平均の43％と同水準の41％であり、引き続き高い割合を占めている、M&A市場が回復する中、M&A関連のキャンペーンの性質は変化している。具体的には、より多くのアクティビストがターゲットを「売却」に追い込んでいる。

アクティビストのターゲットになった企業のCEOの辞任が急増していることも最近の傾向だ。米国S&P500企業のCEOの離職率は年間平均12%だが、過去2年間でアクティビストのターゲットとなった企業のCEOの20%が「1年以内」に辞任している。CEOが1年以内に辞任した企業の38％をメガ・キャップ企業が占めており、アクティビストのキャンペーン後にCEOが辞任するまでの平均期間は2022年以降、35％も短くなっている。アクティビストが獲得した取締役会の議席数は84で、2023年同時期の113から減少しているにもかかわらずCEOの離職率が増加しているのは、戦略とオペレーションに焦点を当てたキャンペーンの増加の“副産物”である可能性が高い。

S&P500 ： アメリカの投資情報会社スタンダード＆プアーズが選定した、ニューヨーク証券取引所、NASDAQ、アメリカン証券取引所に上場する代表的な500社。
メガ・キャップ企業 ： 時価総額が非常に高い企業のこと。

こうした中、経営者にはどのような「備え」が必要だろうか。

2024年と同様、2025年においてもアクティビズムはさらに活発化することが予想される。もっとも、さらに注意が必要なことは、「アクティビズム」が「同意なき買収」にシフトする可能性だ。上記のとおり、アクティビストのキャンペーンでは引き続きM&A関連のものが高水準にある。M&A関連のキャンペーンには、既に交渉中または間もなく議決権行使が行われるM&Aに介入し、M&Aを阻止または遅延させ、その過程でリターンを得る「Bumpitrage（バンピトラージ）」（M＆A公表後の株価上昇（bump in stock price）とさや取り（arbitrage）を組み合わせた造語）だけではなく、“ソフト・タッチ”に働きかけ、公の場で声明を発表し、企業を「売却」するよう経営陣に圧力をかけるものも含まれる。すなわち、アクティビストが相場を大きく動かす「カタリスト」になり、「オークショニア」として同意なき買収の契機を創出している。今後、とりわけ価値毀損企業では、「アクティビズム」と「同意なき買収」の両方への備えが必要になる。

カタリスト ： 元々は「化学反応を促進する物質」のことだが、そこから派生して、株価や株式市場に対して重要な影響を与える要因という意味で使われる。
オークショニア ： 元々はオークション（競売）を司る人物のことを指す。そこから派生して、ここでは金融商品や株式の価格を設定する役割を果たす者のことをいう。

アクティビストのキャンペーンでは「コーポレート・ガバナンス」の問題が前面に出てくる。 これは、コーポレート・ガバナンスを重視する多くの機関投資家、とりわけパッシブ投資家の意思決定においても同様である。そこで、まずは取締役会の構成やキャピタルアロケーションなど、自社にコーポレート・ガバナンス上の問題がないかをセルフチェックする。ただし、同意なき買収では、コーポレート・ガバナンスの問題はほとんど意味をなさない。なぜなら、最大の焦点は、「現経営陣」と「同意なき買収者」のどちらが株主に対し（より近い将来において）価値を提供できるかにあるからだ。そのため、セルフバリュエーションを行い、その過程で、価値を創造するための現実的な選択肢をすべてピックアップする必要がある。これには、部門の売却や分社化、他社や資産の買収、事業会社やPEファンドなどの新たな投資家の招聘、株主への資本還元などがある。そして、洗練された反論やメディア対応計画を策定し、それぞれを定期的に見直す必要がある。

パッシブ ： 東証のTOPIXのような株価指数（インデックス）の値動きに連動する運用成果を目指し、株価指数を構成する銘柄をポートフォリオに組み入れるなどして、運用会社は定性的な判断を入れずに機械的に投資判断を行う運用手法のこと。パッシブとは「消極的な」という意味である。
キャピタルアロケーション ： 調達した資金、事業活動を通じて得た資金をどこに投資するか、どのように使うかを判断すること

日本企業の経営者は、欧米の資本市場で起きていることはもはや対岸の火事ではないことを肝に銘じる必要がある。